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曹彤:“债三板”,多层次资本市场建设的焦点

时间:2018年12月25日 作者:Cao Tong 

导读:

债三板:多本市的焦点中国改革开放40年,金融快速发展,尤其是信贷市场,中国的信贷总量接近两百万亿,已经是全球最大的信贷市场。但是同时国务院很早提出构建直接融资市场,多层级的资本市场。信...阅读全文

债三板:多本市的焦点

中国改革开放40年,金融快速发展,尤其是信贷市场,中国的信贷总量接近两百万亿,已经是全球最大的信贷市场。但是同时国务院很早提出构建直接融资市场,多层级的资本市场。

 

信贷市场融资已经发展很好,为什么还要发展多层级的资本市场,本质原因是第一信贷市场创造货币太多,会导致通胀压力。第二信贷市场毕竟还是单元的市场,主体是银行,银行风险偏好相对比较低,监管规则较严,这种情况下,银行可接受的企业都能较容易得到融资,银行认为风险偏好不能接受的,就难以融资,这也就导致结构性的问题。所以导致市场融资主体中小微企业融资难,是市场单边的问题。

 

直接融资市场,相对来说基础资产的供给更多元,投资方更多元,相对缓解问题,同时因为不创造货币是很好的选择。在直接融资市场,从下图中可以看到,横轴是场内场外市场,纵轴是股权债权市场。

 

股权市场场内场外,尽管可能还有不满意的地方,但毕竟股权市场终究是解决小部分企业融资的市场,不能够指望股权市场解决几百万的融资,那这样大量的批量企业怎么在债权市场实现融资?图的左上部分是场内债权市场,右上部分是场外债权市场,场内债权市场有85.04万亿元,这个体量在全球也是非常大的市场。相对来说,场外的债权市场发展相对滞后。

 

如果场内债权市场发展足够好,是否还需要场外的债权?场内债权市场的痛点和问题在哪里?目前来看,场内债权市场主要服务AA评级以上的企业。但从今年来看,AA+的企业也很难,没有增信手段已经不能发债。目前场内债权市场,对于投资标的的选择非常谨慎,我国场内债权市场,服务4622家AA级以上的企业,即85.04万亿元的金融资产,配置给4622家企业。如果期望债权类的直接融资能够更多的惠及几百万融资的企业的话,目前来看,场内债权市场职能还没有发挥出来。

 

为什么没有发挥出来?问题的特殊所在是因为场内债权的投资主体比较单一,目前主要是银行作为主要投资方,假如一个市场,是单一的投资主体又是由银行构成,它几乎变成了一个信贷市场的一种影射;因为投资主体在信贷市场的投资风险偏好,会非常自然的代入到了债权市场,在信贷市场里面,风险偏好所不能被接纳的企业,在投资市场里面,同样不能被接纳。这就回到了对市场建设中,场内的债权市场已经发展到很大的规模,但是仍然不能达到所期望的效果。核心问题是有没有可能把场外的债权市场也能够激活,以此惠及更多的企业直接融资,这就成为了多层级资本市场建设非常重要的命题。

 

位于长尾的大量中小企业的融资需求,如何通过多层次资本市场的构建得到满足?聚焦“债三板”的建设,作为多层级资本市场建设的主要抓手。债一板指向银行间市场,债二板指向上交所、深交所市场,两个交易所中债权类的交易市场。显然,债一板和债二板都是场内债权市场。

 

其他大量的直接融资行为,比如委托贷款,不创造货币,但是一个很好的解决多类型企业融资的行为;比如信托,高风险的业务,10%的违约业务在银行也不可能做,假如市场的投资主体愿意做,设单一信托是否也可以操作?它不仅仅是一个有形的交易市场,同时更包容了多种类的直接融资行为。在这个市场当中,是可能通过直接融资的方式让资金惠及更多的企业融资市场。假如把这个市场更好的激活,所带给实体经济的价值一定会更高。

 

当然这个市场也一定的风险,因为中小企业,除了4622个AA级以上的企业,一定风险高,这个市场如何定规则,如何合理有效的发展,一定是它的题中之意。尤其在金融市场,国家在这方面做了很多新的规则和规范,目前来看,场外的债三板要引起各方的关注,发展场外债三板的意义重大。

 

金融的本质从另外一个维度上看,可以把金融描述成基于风险的套利行为,没有风险控制不是金融,没有套利更不是金融。如果没有套利,市场主体是单边的,这个市场形不成有效价值,这个市场上在风险偏好之外的企业完全拿不到资金,所以如何让市场多元化,是市场建设非常重要的类别,因此仅从这个视角看,债三板显得尤为重要。

 

 

聚焦债三板展建言

 

第一,需要恢复市场对的中性认识“标”与“非标”无关褒贬,“标”是在有形市场流通,“非标”是非标准化的金融工具或者债权主体,是在一个无形的市场当中流转。它有两个功能,一种解决了高评级主体性的主体融资,另外一种解决了低评级的主体性融资,都有价值所在。不是说“非标”就是贬义,就需要清零,更主要的是阳光化而不是清零。

 

第二,支持非银行金融机构的贷款融资行为。

 

第三,鼓励多元化的投资主体积极参与债三板市场,第二、三条分别是从基础资产的供给方多元,从投资方的多元,一个市场如果没有多元化,一旦风险偏好是单边的,这个市场会让相当一部分没有进入到视野,没有进入到偏好视野的企业完全拿不到资金。

 

第四,支持以地方性金融资产交易场所为核心,发展场外有形交易场所的建设。场外市场完全可以构建一些有形市场,同样需要流动性汇聚,如果能把地方的金融资产交易中心,地方的金融资产交易所激活,是可以形成一定的有形市场,更有利于非标市场的阳光化和透明化。

 

第五,引入一些现代的信息技术,引入大数据、人工智能、区块链等技术,来实现信息、数据、信用的层层递进。金融科技现在大部分应用还是在债券场外市场,是在非标准的市场、非标准的债权市场中应用。在这个市场中,已经积累很多好的模式做法,必须要承认中小微企业风险度一定是高的这一个既定前提。但是风险高,不是说没有办法或者不理会,尤其是现在信息技术的发展,越来越为解决这类企业融资提供了好的方法。包括大数据和人工智能,包括区块链,这些方法的应用都会逐步缓解问题,为信息不对称搭建桥梁。

 

最后一个也是最重要的,金融监管层面对“非标”在统计考核层面进行相应的政策设计,让市场在真正解决中小微企业融资上有结构性的方法。

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